El adelanto de fondos del FMI y la implementaci\u00f3n del nuevo esquema de crecimiento cero de la base monetaria combinado con la banda de no intervenci\u00f3n trajeron cierta calma al mercado cambiario. Cu\u00e1les son los riesgos de esta estrategia.<\/p>\n
La corrida cambiaria tendi\u00f3 a estabilizarse en las \u00faltimas semanas. La ca\u00edda del d\u00f3lar, que pas\u00f3 de un m\u00e1ximo de m\u00e1s de 40 pesos a niveles del orden de 35,6 pesos, coincidi\u00f3 con dos hechos relevantes: la confirmaci\u00f3n de la ampliaci\u00f3n y el adelanto de fondos del programa de rescate del FMI, orientado a garantizar el cierre del programa financiero 2018\/2019 del gobierno, y el cambio de autoridades en el BCRA, que trajo aparejada la implementaci\u00f3n de un nuevo esquema de pol\u00edtica monetaria.<\/p>\n
El cierre del nuevo acuerdo con el FMI, si bien se dio en simult\u00e1neo a una renovada pax cambiaria, no pareci\u00f3 ser suficiente para despejar completamente las dudas sobre la solvencia del fisco, dado que el riesgo pa\u00eds solo tuvo un descenso moderado desde fines de septiembre, y todav\u00eda se ubica en el orden de los 600 puntos b\u00e1sicos, lejos de los 400 puntos b\u00e1sicos observados en abril de este a\u00f1o, antes del comienzo de la corrida.<\/p>\n
Esta \u201crigidez a la baja\u201d del riesgo pa\u00eds posiblemente tenga que ver con que el nuevo acuerdo con el FMI solo despeja el panorama para el financiamiento de este gobierno, pero a costa de poner en aprietos al siguiente. Dado que uno de los principales motores de la corrida cambiaria fue la sobreexposici\u00f3n a papeles argentinos (emitidos tanto por el gobierno como por el BCRA), las dudas sobre el programa financiero crean un terreno f\u00e9rtil para el retorno de la inestabilidad cambiaria.<\/p>\n
El nuevo marco de pol\u00edtica monetaria tambi\u00e9n debe tenerse en cuenta a la hora de analizar la matriz de riesgos de la econom\u00eda argentina. Este esquema tiene dos pilares: un objetivo de crecimiento cero para la Base Monetaria hasta junio de 2019 (ajustado por estacionalidad) y el establecimiento de una \u201czona de no intervenci\u00f3n\u201d para el tipo de cambio que va desde 34 hasta 44 pesos, que se actualiza a un ritmo mensual de 3 por ciento hasta diciembre de este a\u00f1o.<\/p>\n
Un aspecto clave que debe destacarse es que, teniendo en cuenta los plazos que maneja el nuevo programa monetario, la estrategia para alcanzar el equilibrio cambiario contempla solamente el corto plazo, quedando para el a\u00f1o que viene la tarea de modificar este esquema o plantear uno alternativo, en un contexto en el cual el escenario electoral marcar\u00e1 el ritmo del mercado de cambios.<\/p>\n
Lo cierto es que el tipo de cambio se fue acercando a la banda inferior de la zona de no intervenci\u00f3n, de un promedio de 35,6 pesos para el mes de noviembre. De este modo, desde los m\u00e1ximos de fines de septiembre, el tipo de cambio real tuvo una apreciaci\u00f3n de m\u00e1s del 15 por ciento, lo que implica que la depreciaci\u00f3n real acumulada desde antes del \u00faltimo salto del tipo de cambio de fines de agosto es menor al 5 por ciento. La baja del tipo de cambio real tiene que ver con la ca\u00edda de la cotizaci\u00f3n del d\u00f3lar, pero tambi\u00e9n con la inflaci\u00f3n elevada del bimestre septiembre – octubre, que seg\u00fan el Instituto de Trabajo y Econom\u00eda (ITE) fue superior al 12 por ciento.<\/p>\n
Con un objetivo para el crecimiento de la cantidad de dinero, la tasa de inter\u00e9s de pol\u00edtica monetaria (que es la que corresponde a las Leliq emitidas por el BCRA) dej\u00f3 de poder ser determinada a discreci\u00f3n por el Banco Central, y con la fijaci\u00f3n de la meta monetaria \u00e9sta salt\u00f3 por encima del 70 por ciento anual. De este modo, la apreciaci\u00f3n del tipo de cambio convive con una tasa de inter\u00e9s que se ha movido poco: apenas muestra una ca\u00edda de 600 puntos b\u00e1sicos desde los m\u00e1ximos de octubre.<\/p>\n
En este sentido, el otro elemento que puede estar previniendo una ca\u00edda del riesgo pa\u00eds es el hecho de que parece ser necesaria una tasa de inter\u00e9s extremadamente elevada para poder sostener la estabilidad cambiaria, en un escenario en el que, adem\u00e1s, el tipo de cambio se acerca a la banda inferior de la zona de no intervenci\u00f3n. Esto genera un punto de partida propicio para la reaparici\u00f3n de tensiones cambiarias, que de presentarse deber\u00e1n ser administradas de manera cuidadosa por un banco central que tuvo una p\u00e9rdida de credibilidad importante en los \u00faltimos meses.<\/p>\n
* Economista de Instituto de Econom\u00eda y Trabajo de la Fundaci\u00f3n Germ\u00e1n Abdala.<\/p>\n
Nuevo saqueo financiero
\nPor Mart\u00edn Burgos y Estanislao Malic *<\/p>\n
La crisis abierta tiene varias aristas, siendo la disparada del tipo de cambio y las implicancias para la vida de los argentinos la m\u00e1s evidente. El aumento del d\u00f3lar de 15 a 42 pesos fue el l\u00f3gico resultado de la bomba de las Lebac cuya mecha era m\u00e1s corta de la que muchos analistas pensaban. Es de destacar que el problema no fue el instrumento sino la capacidad de compra de los mismos. La violenta transferencia de riquezas realizada por el gobierno de Cambiemos desde su asunci\u00f3n (devaluaci\u00f3n, quita de retenciones y aumento de tarifas), gener\u00f3 un excedente dolarizable que fue parcialmente neutralizado con la creaci\u00f3n de la \u201cbola de Lebac\u201d. Altas tasas de inter\u00e9s nominales combinadas con un d\u00f3lar planchado a fuerza de deuda externa, crearon la bomba de tiempo que termin\u00f3 de estallar.<\/p>\n
La salida de los agentes no bancarios de esas letras hacia el d\u00f3lar se dio en varios espasmos que se reflejaron en la evoluci\u00f3n del tipo de cambio: primero antes de las PASO 2017 llevaron el d\u00f3lar a 18, luego en diciembre a 20, terminando de explotar con las devaluaciones en abril\/mayo (d\u00f3lar a 30) y en agosto de este a\u00f1o. Entre cada uno de esos picos el d\u00f3lar se estabiliz\u00f3 e incluso lleg\u00f3 a disminuir, tomando envi\u00f3n para saltar m\u00e1s alto.<\/p>\n
Intentando sostener el tipo de cambio (o financiando la fuga de capitales) el Banco Central ha gastado una enorme cantidad de reservas, abanicando el fuego de la fuga con de venta de d\u00f3lares de las reservas internacionales. La \u00fanica vez que el gobierno pens\u00f3 en echarle agua al incendio fue cuando se les impuso a los bancos restricciones en su compra de divisas. Salvo ese \u201ccepo\u201d a los bancos, las regulaciones a la salida de d\u00f3lares fueron nulas, lo que invita a pensar que m\u00e1s all\u00e1 de las teor\u00edas econ\u00f3micas, este aspecto es esencial en el modelo econ\u00f3mico de Cambiemos: la fuga de capitales no se toca.<\/p>\n
Con la llegada de Guido Sandleris al Banco Central se ratifica la pol\u00edtica econ\u00f3mica del FMI, seg\u00fan la cual se eliminan las Lebacs como herramienta de pol\u00edtica y se reemplazan por otros tres instrumentos. Por un lado, el gobierno mantiene la emisi\u00f3n de Letes para los inversores que prefieren la dolarizaci\u00f3n. Por otro lado, las Lecap buscan captar a parte de los inversores que se inclinan por la renta en pesos. Y finalmente las pol\u00e9micas Leliq, destinadas exclusivamente para los bancos, que deber\u00edan influir en la tasa de plazos fijos y permitir reducir los excedentes de dinero por parte del Banco Central.<\/p>\n
Lo que resulta sumamente llamativo, es que mientras las Leliq alcanzaron tasas de inter\u00e9s de 73 por ciento, los plazos fijos solo llegaron a pagar 55,6 por ciento. \u00a0El aumento de los dep\u00f3sitos a plazo son producto de la migraci\u00f3n de los pesos de las Lebacs, pero no de agentes vendiendo d\u00f3lares para volcarse al peso. \u00bfPor qu\u00e9 el Banco Central sostiene tasas astron\u00f3micas si no sirven para que ingresen d\u00f3lares al sistema? \u00bfSi no estimulan la pesificaci\u00f3n de dep\u00f3sitos? Muy simple (o no tanto), la diferencia entre la tasa de plazos fijos y la de Leliq permite a los bancos vender sus d\u00f3lares en el mercado y comprar futuros de cambio (que cotizan seg\u00fan la tasa de plazo fijo), obteniendo m\u00e1s de un 8 por ciento en d\u00f3lares sin ning\u00fan riesgo. El d\u00f3lar baja a fuerza de bicicleta financiero del mismo estilo que lo hizo con las Lebac, pero esta vez solo para los bancos y de forma garantizada.<\/p>\n
Los costos de ese esquema es la emisi\u00f3n monetaria dirigida a garantizar ganancias financieras para los bancos, que representan casi 190 mil millones de pesos anuales si consideramos el stock de plazos fijos y la sobretasa obtenida por colocar los fondos en Leliq. La \u00fanica forma que este esquema siga vigente es mediante la destrucci\u00f3n de los salarios y las ganancias empresariales de la econom\u00eda real. Las tasas actuales solo conducen a una ruptura de la cadena de pagos y un Pymicidio con consecuencias sociales desastrosas, que anticipan un a\u00f1o electoral conflictivo.<\/p>\n
* Investigadores del Departamento de Econom\u00eda Pol\u00edtica del CCC.<\/p>\n
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